徐さんの中国株

　国際格付け機関のフィッチ・レーティングスは１６日、中国の６大国有商業銀行の格付け見通しを「安定」から「ネガティブ」に引き下げたと発表しました。中国に関する格付けの引下げは１週間ほど前の１０日に、フィッチが中国の信用格付けの見通しを「安定的」から「ネガティブ」に引き下げたばかりで、中国経済の先行きに対して「悲観的」な見方を示したのです。

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　ＧＤＰの伸び率や輸出入データ、失業率など定期的に発表される数字があります。信ぴょう性にはいつも疑問が投げかけられますが、信ぴょう性が高いと一つだけ挙げるとしたら株価指数にほかないでしょう。投資家がポケットマネーで買ったり売ったりするのでその結果が最終的に指数に反映されます。株価指数はごまかす必要がないし、ごまかせるものでもありません。同じように決算データを粉飾したりすることはあっても株価と関係する自社株買戻しのデータはごまかしが効きません。自社株買いに間違いなくキャッシュフローに変化があるからです。

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　中国の不動産市場は粉飾の恒大集団（3333）や後塵を拝するのではとの噂が出ている万科企業（2202）で揺れている中、不動産を投資の中心とする各種ファンドや基金にもデフォルトが相次ぎ発覚しています。１月の昼食会で「中植企業」についてお話ししたが、上海を拠点とする和合首創投資管理は９日、約４５億元規模の償還が困難だと公告したのに続き、１０日平安保険傘下の平安信託が７億元超のファンドが期限を迎えたが償還できていないことを発表し、さらに・・・

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　中国の企業情報サイト「天眼査」によると、７日現在、不動産大手恒大集団（3333）傘下の恒大地産に１０億２千万元（１元＝約２１円）に及ぶ新たな強制執行の情報が１１本追加され、同社を対象とした強制執行案件がこれで６２９件、総額が５１５億元に上ることが明らかになりました。３月２９日に同社が発表した２月末までの訴訟絡みと未償還債務の総額は３２０３億５００万元、不渡手形は２０４１億２５００万元だったことがわかりました。万科企業（2202）に対する疑心暗鬼が多少なりとも恒大の先行きが響いていると言えます。

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　「万科は３１年間で１０３０億元の現金配当を実施し、配当割合は平均３３．３％で、当社エクイティファイナンスの２．８倍相当だったことを誇りに思った。株主還元を重視してきた経営陣として無配の判断はとても難しかった」。３月２９日の決算発表会で万科の経営陣は２３年度の無配決定についてこう弁明しました。市場で懸念される債務について、２３年末のキャッシュフローは９９８億元で、今後１年に償還期を迎える有利子負債の約１．６倍でこれを十分にカバーできるとし、ドル建て債務は第２四半期に期限を迎える５６億元相当の１本だけで、置き換えと償還の準備が出来ていると表明していますが・・・

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　香港市場では４月２日、当代置業（1107）や徳信中国（2019）など不動産大手を含む約６０銘柄の売買停止が発表されました。３月３１日の期限日で、決算報告が発表できなかったからです。一方香港上場不動産関連１０８銘柄のうち、９７社が決算を発表したが、うち４０社が赤字決算で、中でも遠洋集団（3377）、世茂集団（0813）、富力地産（2777）の赤字額はいずれも２００億元超となり、損益（赤字）ランキング上位３社に並び、不動産を巡る環境は依然厳しいことが伺えます。

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　テンセントや京東、バイドゥなど大手が相次ぎ決算を発表し、業界を代表する銘柄だけあって決算書に情報が溢れ、順次取り上げようと思うところに、不動産優等生とされる万科企業（2202）に突如「ブラックスワン」が飛び出してきてＡ株とともにイースター明けの香港市場でも同社株価が暴落しました。優等生に何があったのでしょうか。

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　中国上場会社の本決算がほぼ一巡し、いままで訪問した１００社を超える会社から３月初めから月末に行う決算発表会への招待メールが毎日のように届き、オンライン発表とは言え、分身の術がないため、すべてに参加することが出来なく、決算データを後日にゆっくりと咀嚼するしかなかったです。リアルタイムで参加できる場合、質問するチャンスがあるので重宝なのです。例えば平安保険について、「過去１０年間の平均投資収益（利回り）率は５．４％」だったというので、不動産投資の実績は如何なものだったか関心するところでした。

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　香港上海銀行（ＨＳＢＣ）の話しをすると、中国平安保険（2318）を避けて通れません。高度成長期の平安保険の大株主（２００２年）だったＨＳＢＣがその後（１２年）持ち株を手放して莫大な利益を上げていたが、売却の５年後（１７年）に、今度は平安保険がＨＳＢＣの筆頭株主になり、かつての主従（株主）関係が逆転したのです。まさに中国の高度成長を裏付ける株式市場でのケーススタディだったと言えます。

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　香港上海銀行（ＨＳＢＣ／0005）は１８６５年香港で設立され、同年上海で開業して以来まもなく１６０年を迎えます。１９９７年香港の中国返還を前にして本部をロンドンに移したが、２０年第１四半期の売上高１０６億ドルのうち、香港では４６億ドル、全社でのシェアは４３％を占め、純利益でも香港市場は２８億５千万ドルを創出し、同社純利益の８８％を占める重要な市場であることに変わりはありません。

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　香港市場の自社株買いが株主重視か否かを測る物差しの一つとなっています。昨年からテンセント（0700）やＡＩＡ（1299）などの億単位の自社株買戻しが話題となりましたが、今年に入り、３月１５日までで自社株買いの実施企業数は前年同期より５９社多い１１２社、買戻し総額は昨年同期の３倍にあたる３６１億２千万香港ドルに達したことが証券統計の同花順の纏めで明らかになりました。

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　経営危機に陥って創業者をはじめ経営陣が拘束されている不動産大手の恒大集団（3333）に対して、中国証券監督管理委員会は１８日、同社傘下、恒大地産集団が粉飾決算（売上高の水増し）をしたとして、４１億７５００万元の罰金と創業者許家印に４７００万元、ＣＥＯの夏海鈞に１５００万元の罰金と証券業界からの永久追放の処分を科すことを発表しました。デフォルトから発覚した不動産業界の危機が経済全般に波及している中、香港上海銀行（ＨＳＢＣ）のＣＦＯが中国経済に楽観しているとの見方を示しています。その根拠とは何なのか気になります。

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香港上海銀行（ＨＳＢＣ）ＣＦＯのジョルジュ・エレデリー氏は先週、現地メディアに対して、現在、逆風の中にあるにもかかわらず、中国経済の中長期的な見通しについて「非常に楽観的」だとの見方を示した。

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　中国株と関わると、どうしても香港のことが気になります。香港が中国投資の窓口だからです。中国が「世界の工場」になる頃には、米国や台湾、日系企業の多くも香港経由で中国投資を行っています。一方、内陸で成長してきた企業もハードルの低い香港市場での上場を目指します。国際金融センターに相応しい香港が１９９７年の中国回帰以降も成長を続け、実業界も証券投資の「虚業」も中国の高度成長の恩恵に預かったのです。経済成長は人口と資本、そして労働生産性と密接にかかわっています。一時期、香港の人口流出が懸念されましたが、「実態はどうなるのでしょうか。

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　４日のコラム「香港市場　さらに増えるＴＯＢ」と書いたら、今度は中国国際コンテナ（2039）傘下で、特殊車両製造販売の「中集車両」（1839）が１１日ＴＯＢ（公開買付）を公式に発表したのに続き、スポーツウエア大手の李寧（2331）の私有化に関する噂も１２日出回り、同社株価が一時２０％以上急騰しました。

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　中国の長者番付にボトル入りろ過水と天然水の「水商売」で同業界から二人も１位を輩出したことがあります。娃哈哈（ワハハ）を創業し、今年２月に亡くなった宗慶後と香港上場農夫山泉（9633）創業者の鍾睒睒の二人です。亡くなった宗氏に国家レベルの葬儀が行われたことで民族企業家として評価され、対比で鐘氏はどうかとネットで大いに話題となっています。議論の内容はさておき、水商売で１位を飾るとは、やはり利益率が高いことの裏付けではないかと考えられます。

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　流動性不足やＴＯＢ、強制的上場廃止を含む非公開化が香港市場を語るポイントの一つとなりました。３月１日から香港証取（ＨＫＥＸ）に初の女性ＣＥＯとして就任する陳翊庭（ボニー・チャン）氏も流動性改善の施策などを課題としています。ＨＫＥＸの株価は直近１年の安値圏にあり、少しでも流動性が改善されると、株価が持ち直されると期待する買いが集まっているようです。環境依存より自助努力（実績）で株価を持ち直す会社があります。

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　未上場の会社は主幹事やコーナーストーン投資家を集めたりして何としてでも上場を果たしたい一方、上場済みの会社は思うような「うまみ」を味わうことができなくなると私有化（非公開化）を模索したりします。昨年の新規上場は７３社、非公開化は約６０社（上場廃止令を含む）の上場、非上場が拮抗するくらいの不思議な香港市場でしたが、市場の動きのすべてを受け止めるのは元締めの香港証券取引所（ＨＫＥＸ）となります。

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　香港証券取引所（ＨＫＥＸ）での上場企業数は２３年１２月３１日までで２６０９社（メインボード２２８３社、ＧＥＭ市場３２６社）と数えられます。昨年の新規上場（ＩＰＯ）は７３社で、上場廃止は私有化（非公開化）と強制上場廃止を含めて５８社となります。上場企業数や出来高などにより業績が左右される会社があります。上場企業元締めのＨＫＥＸ（0388）です。

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　中国中薬（0570）が私有化（ＴＯＢによる上場廃止）を発表してから株価が急騰しました。取引停止前の株価３．４３ＨＫＤに対して同社が提示したＴＯＢ価格４．６ＨＫＤとの差額は３４％もあるので、これを狙おうと買いが集まったのです。いままでのＴＯＢでプレミアムだけを狙う資金の「成功例」もあって出来高が通常の１０倍以上膨らんでいます。ただ、同社のＴＯＢはまだ発表の段階で、株主の反対票が１０％でも超えると同計画が「失効」してしまいます。昨年１０月にＴＯＢ計画を発表した海通国際証券は今年１月、計画通り私有化し、上場廃止となったのです。